8 marca 2019 roku Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych wystosowało do Ministra Finansów apel o zmianę przepisów dotyczących wykupu przymusowego w spółka publicznych. To kolejny głos, w aktualnie toczącej się dyskusji o braku wystarczających gwarancji i mechanizmów chroniących akcjonariuszy mniejszościowych przed rządami większości w spółkach kapitałowych. Potrzebę tą wyraźnie widać w jednej z aktualnie prowadzonych spraw przez SDZLEGAL SCHINDHELM, w której Kancelaria broni praw akcjonariuszy mniejszościowych, w związku z przeprowadzonym delistingiem w byłej spółce publicznej, a następnie skorzystaniem z instytucji przymusowego wykupu, o której mowa w art. 418 § 1 k.s.h.
Procedura wykupu przymusowego w spółkach niepublicznych (art. 418 k.s.h.)
Wykup przymusowy jest zdecydowanie najdalej idącym przejawem rządów większości w spółkach publicznych i niepublicznych (wpis ten dotyczy spółek niepublicznych). W odniesieniu do spółek niepublicznych, walne zgromadzenie może powziąć uchwałę o przymusowym wykupie akcji akcjonariuszy reprezentujących nie więcej niż 5 % kapitału zakładowego (akcjonariusze mniejszościowi) przez nie więcej niż pięciu akcjonariuszy, posiadających łącznie nie mniej niż 95 % kapitału zakładowego, z których każdy posiada nie mniej niż 5 % kapitału zakładowego. Uchwała wymaga większości 95 % głosów oddanych.
Wagę komentowanej regulacji dostrzegł również Trybunał Konstytucyjny w wyroku z dnia 21 czerwca 2005 r., II P 25/02 wskazując, że: „ w przypadku przymusowego wykupu akcji mamy do czynienia z konsekwencjami pozbawienia własności zbliżonymi do wywłaszczenia, a zatem i z koniecznością uwzględnienia przez ustawodawcę tej okoliczności w zakresie co najmniej takim, jak ma to miejsce w przypadku wywłaszczenia na cele publiczne”. Natomiast zarówno sądy, jak i przedstawiciele doktryny prawa handlowego (por. np. A. Szumański, Przymusowy wykup akcji drobnych akcjonariuszy, PPH 2001/11/1-10) podkreślają, że prawo do sądu akcjonariuszy mniejszościowych zmierzające do wyeliminowania z obrotu uchwały o wykupie przymusowym ma charakter jedynie wyjątkowy, gdyż przedmiotowa uchwała ze względu na swój charakter krzywdzi akcjonariuszy mniejszościowych co do istoty. Wszak pozbawia ich prawa własności do posiadanych akcji.
W przypadku zdecydowania się przez akcjonariusza (akcjonariuszy) reprezentującego 95% kapitału zakładowego w spółce niepublicznej na przeprowadzenie wykupu przymusowego, cena akcja podlegających wykupowi jest ustalana przez biegłego. Niestety nie chodzi tutaj o biegłego rewidenta, który podlega odpowiedzialności dyscyplinarnej określonej w odrębnych przepisach, ale o każdą osobę posiadająca wiedzę (mniejszą lub większą) na temat wyceny przedsiębiorstw. Taki biegły jest wybierany również na mocy uchwały zgromadzenia, a więc de facto przez akcjonariusza (akcjonariuszy) przeprowadzającego wykup przymusowy. Akcjonariusze mniejszościowi, którzy nie akceptują ceny ustalonej przez biegłego, mogą żądać dokonania jej rewizji przed Sądem Rejestrowym – jest to najczęściej wybierana droga dochodzenia praw przez akcjonariat mniejszościowych, w związku z przeprowadzonym wykupem przymusowym. Wynika to z faktu, że akcjonariusz mniejszościowy traci swoje uprawnienia z akcji z chwilą uiszczenia pierwotnie ustalonej ceny wykupu. Natomiast postępowanie w sprawie stwierdzenia nieważności (względnie uchylenia uchwały) o wykupie przymusowym może trwać kilka lat, a z reguły nikt nie jest już zainteresowany powrotem do podmiotu, w którym odmawiało mu się uczestnictwa.
Czy zawsze większy może więcej ?
Aktualnie wykształcona linia orzecznicza oraz doktrynalna, marginalizuje pozycję akcjonariuszy mniejszościowych objętych procesem wykupu przymusowego. Kluczową cechą squeeze-out jest możliwość skorzystania z tej instytucji bez względu na to, jakimi motywami kierują się akcjonariusze wykupujący, a tym bardziej czy ujawnione bądź domniemane pobudki zasługują na aprobatę, jak również uchwała w tym przedmiocie nie wymaga żadnego uzasadnienia.
Niestety, brak dostatecznych gwarancji oraz odpowiedniego sformalizowania procedury wykupu przymusowego na podstawie art. 418 k.s.h., prowadzi w praktyce do sytuacji, gdy przedmiotowa instytucja jest nadużywana, co w konsekwencji skutkuje pokrzywdzeniem interesów ekonomicznych akcjonariatu mniejszościowego.
Podnoszone powyżej wątpliwości o naturze ogólnej, potwierdza sprawa w którą aktualnie jest zaangażowana nasza Kancelaria, a w której to bronimy interesów akcjonariuszy mniejszościowych pokrzywdzonych procedurą wykupu przymusowego ich akcji w spółce niepublicznej z siedzibą we Wrocławiu. Sprawa ta ma charakter wielowątkowy, ale można wysnuć z niej uwagi o charakterze ogólnym, gdyż nic tak nie weryfikuje regulacji ustawowych, jak praktyka. Chronologicznie bowiem:
- kilka dni po utracie przez podmiot statusu spółki publicznej, doszło w nim do rozwodnienia kapitału zakładowego z wyłączeniem prawa poboru, a akcje zostały objęte jedynie przez jeden podmiot pozwalając mu na przekroczenie poziomu właścicielskiego na poziomie 95%;
- w związku z zaskarżeniem uchwały o podwyższeniu kapitału zakładowego, o której mowa w lit. a) powyżej, na dzień podjęcia uchwały o wykupie przymusowym nie była ostatecznie przesądzona struktura właścicielska spółki;
- wykup przymusowy został wstrzymany na podstawie odpowiednich postanowień w przedmiocie udzielenia zabezpieczenia przez Sąd Okręgowy we Wrocławiu;
- akcjonariusze mniejszościowi równolegle z zaskarżeniem uchwały o wykupie przymusowym, wnieśli do Sądu Rejestrowego o ustalenie wartości godziwej 1 akcji spółki w ramach wykupu;
- w konsekwencji działań akcjonariuszy mniejszościowych wspieranych przez Kancelarię spółka odwołała wykup przymusowy po blisko 8 miesiącach od jego przeprowadzenia.
Praktyka pokazuje, że w pierwszej fazie sporu korporacyjnego, akcjonariusz większościowy (często wspierany przez spółkę) nie wiele robi sobie z faktu pokrzywdzenia akcjonariuszy mniejszościowych swoim działaniem. Nie zdaje on sobie bowiem sprawy, że w dłuższej perspektywie takie działanie może skutkować paraliżem dla spółki. Druga faza to gra na przysłowiowe wyniszczenie. Polega ona na przerzucaniu się argumentami prawnymi oraz dokumentacją potwierdzającą rację każdej ze stron. Jest to najtrudniejszy etap do przetrwania dla akcjonariatu mniejszościowego. Z reguły akcjonariusze mniejszościowi są nastawieni na szybki sukces, i nie chcą angażować dużych środków finansowych w spór. Natomiast potrafią one trwać latami, co zniechęca, a wytrwałość i spokój to podstawa. Kolejną fazą sporu jest właściwe postępowanie sądowe. W zależności od stopnia zaangażowania i chęci stron spór kończy się albo ugodą, albo odpowiednim prawomocnym wyrokiem sądowym, z zastrzeżeniem, że większość sporów kończy się ugodami co pozwala na uniknięcie sytuacji, gdzie zakładnikiem korporacyjnym zaistniałej sytuacji jest sama spółka. Najbardziej zaognione spory korporacyjny w skrajnych przypadkach doprowadzają bowiem do paraliżu działalności organu właścicielskiego oraz wykonawczego.
Rola sądu przy ocenie legalności przeprowadzonej procedury wykupu przymusowego
Kluczową rolę w ocenie legalności przeprowadzonej procedury wykupu przymusowego odgrywają sądy powszechne. Kontrola ta ma charakter dwutorowy. Po pierwsze, pod kątem stwierdzenia nieważności, względnie uchylenia uchwały, a po drugie w zakresie rewizji ceny 1 akcji podlegającej wykupowi przymusowemu ustalonej przez biegłego.
Co do zasady, to ta druga procedura wszczynana na wniosek przed Sądem Rejestrowym, co najmniej z kilku względów jest preferowana przez akcjonariuszy, którzy nie zgadzają się z ustaloną ceną w ramach wykupu przymusowego. Po pierwsze i co najważniejsze, powinna ona trwać do pół roku (podczas gdy proces o stwierdzenie nieważności uchwały trwa co najmniej rok). Po drugie, ewentualna rekalkulacja ceny obejmuje wszystkie akcje złożone pod wykup przymusowy. Po trzecie, analiza przeprowadzona przez biegłego powołanego przez Sąd Rejestrowy ma charakter obiektywny, gdyż nie został on wybrany na mocy uchwały podjętej siłą głosów akcjonariusza większościowego.
Niestety, co pokazuje praktyka i co również zaktualizowało się w sprawie aktualnie prowadzonej przez Kancelarię, Sąd Rejestrowy całkowicie wypaczył wydawałoby się obiektywną procedurę wyceny akcji złożonych pod wykup dopuszczając do udziału w niej samą spółkę, która jak stwierdził jest zainteresowana rekalkulacją ceny ustalonej przez biegłego powołanego przez jej akcjonariusza większościowego. W efekcie tych działań spółka broniła i zaczęła wywierać wpływ na Sąd Rejestrowy, który miał doprowadzić do oddalenia wniosków akcjonariuszy mniejszościowych o wyznaczenie biegłego rewidenta do oceny prawidłowości sporządzonej wyceny 1 akcji w ramach wykupu przymusowego. Wycena ta rodziła bowiem ogromne wątpliwości, wszak trzeba tylko powiedzieć, że została sporządzona w jeden dzień. Natomiast Sąd Rejestrowy dopuszczając spółkę do tego postępowania, całkowicie wypaczył jego sens. Trzeba bowiem wskazać, że spółka nie ma przecież żadnego interesu w takim postępowaniu, to nie ona przecież zobowiązana będzie do zapłaty ewentualnej nadwyżki ceny za akcje ustaloną przez biegłego. Obowiązek ten spoczywać będzie na akcjonariuszu większościowym. W praktyce jednak, w organach spółki, której akcje zostały objęte przymusowym wykupem, zasiadają osoby z powołania większościowego akcjonariusza, a spółka w tym postępowaniu nie reprezentuje własnych interesów, a właśnie interesy tego akcjonariusza. W tym kontekście istotne jest, aby Sąd Rejestrowy kontrolował całościowo to postępowanie, gdyż łatwo jest wypaczyć jego sens. Wynagrodzenie ustalane przez Sąd Rejestrowy jest ekwiwalentem za utracone prawo własności do akcji, i procedura ta w żaden sposób nie powinna być wstrzymywana pod wpływem nacisków akcjonariusza większościowego i/lub samej spółki.
Przepisy wymagają zmian
Sposób traktowania i oceny racji akcjonariuszy mniejszościowych dotkniętych wykupem przymusowy przez większość pokazuje, że przepisy te muszą zostać zmienione. „Wywłaszczenie” z praw akcyjnych powinien cechować automatyzm kontroli jego legalności. W szczególności niedopuszczalne jest, aby sama spółka i/lub akcjonariusz większościowy podejmował działania zmierzające do pogorszenia pozycji mniejszości w ramach tej procedury. Zagwarantowanie godziwej ceny za akcje podlegające wykupowi jest podstawą, i nie może ona być szacowana przez biegłego (nawet nie rewidenta) wyznaczanego przez akcjonariusza większościowego. Sugerowane byłoby, aby biegły podobnie jak przy procedurach połączeniowych, przekształceniowych itp. był wybierany przez Sąd Rejestrowy, co pozwoliłoby zachować jego niezależność. Natomiast udział spółki przy tak sporządzanej wycenie powinien polegać tylko i wyłącznie na dostarczaniu informacji o jej kondycji finansowej, tak aby biegły miał pełne spektrum oceny wartości samej spółki.
Akcjonariuszy zaangażowanych w spory korporacyjne, i/lub dochodzących swoich praw w związku z działaniami większości podjętymi na ich szkodę, zapraszamy do kontaktu z biurem naszej Kancelarii.
SDZLEGAL SCHINDHELM